消费观察 | 借了十二年之后，名创优品想拥有自己的东西

深圳新闻网2026年6月1日讯（记者 常军平）2026 年第一季度，名创优品交出了一份引人关注的财报：集团收入逼近 57 亿元，同比增长 28.5%，超出了管理层此前给市场的指引上限；归属股东的净利润同比增长近 200%。

但若把这份财报拆开来读，会发现一个值得留意的反差——净利润的大幅增长，几乎全部来自一笔对 AI 公司的投资浮盈（约 8.7 亿元的公允价值变动收益），以及对永辉超市的权益法收益。把这些一次性、非主营的项目剔除后，反映核心生意的“经调整净利润”不增反降，同比微跌约 6%。

这恰是理解名创优品最好的入口。这家公司过去十二年的成长史，可以浓缩成一个动词——借。它带着浓厚的日系色彩起家：创始人叶国富 2013 年在日本注册公司，早年长期以“日本设计、低价优质”作为卖点，迅速跻身能与优衣库、无印良品相提并论的品牌；直到 2022 年其日系定位引发争议，才加速“去日化”，把门头 Logo 改回中文。此后它又借迪士尼、三丽鸥的 IP 撑起货架，借永辉的门店网络落子线下，借对 AI 公司的投资为财报增添亮色。每一次“借”都对应着当时的市场环境，也都取得了效果；而它今天面对的命题，是能否第一次真正拥有点什么。

IP 之困：用别人的 IP，能撑起自己的估值吗

在这一连串“借”当中，对 IP 的借用最为关键——因为它直接关系到名创优品最想撕掉的那个标签：“渠道商”。

截至 2026 年发稿前，同样做潮玩生意，泡泡玛特市值高达约 2300 亿港元，名创优品仅约 313 亿港元—— 7 倍的差距，背后是资本市场对“IP 创造者”与“门店扩张者”两种身份的定价分野。一家掌控 Labubu、Molly 等核心自有 IP，另一家则主要靠“顶级授权 + 供应链 + 渠道分发”。

差距藏在生意的底层结构里。名创合作的 IP 多为非独占授权，存在签约时长等限制，且同一个热门 IP 往往同时授权给多个品牌，可以横向比价，因此较难形成泡泡玛特那种依靠独家、稀缺性的定价能力；即便是其营收占比靠前的 Chiikawa，销售也主要集中在国内，难以直接复制到海外。代价则直接体现在财报上：IP 授权费随联名频次水涨船高，名创优品 2024 年全年 IP 授权支出达 4.21 亿元，授权费增速一度与收入增幅几近同步。

这门生意的“胜率”也常被讨论。投研机构海豚投研在一份分析中估算，名创自 2019 年大规模做 IP 联名以来，真正盈利的 IP 占比可能不足 5%，多数联名款受 IP 小众或文化差异影响，大致处于盈亏平衡附近甚至亏损，靠少数“爆款”覆盖其余产品。这一估算未经公司数据验证，但与“非独占授权、胜率不高”的结构特征相互印证。其旗下潮玩品牌 TOP TOY 的负责人也曾表示，比起自有 IP 的不确定性，确定性才是目标。

于是有了 YoYo。这是名创从零孵化的自有 IP，上线半年销售额突破 1 亿元，公司并对外宣传其“登上 Met Gala”。在 2026 年一季度的电话会上，叶国富把自有 IP 称为“今年和未来的重大战略”，并表示愿意投入 5 亿、8 亿元，甚至为试错预留约 1 亿元的容错空间。

YoYo 的表现是一项实在的成绩，但量级仍需客观看待：泡泡玛特 2025 年仅 Labubu 所属的 THE MONSTERS 一个系列就售出超 1 亿个。从 0 到 1 的突破，与从 1 到 N 的体系化能力之间，仍有一段名创尚未走完的距离。

渠道之赌：62.7 亿元买永辉，市场为何反应谨慎

如果说 IP 是名创想“拥有”的内容，那永辉就是它想“拥有”的渠道腹地。

2024 年，名创优品宣布斥资约 62.7 亿元收购永辉超市 29.4% 股权。资本市场最初反应偏负面：消息公布后，名创美股一度下跌约 20%，港股一度下跌约 39%，而永辉则封上涨停。Jefferies分析师表示，这笔投资“可能不是现金的最佳用途”，部分投资者或许更希望以分红或回购的形式获得回报。叶国富对此的回应被广泛引用：“大家都看不懂就对了，如果看得懂我就错了。”

他的逻辑是“胖东来模式”——按胖东来的样子对永辉门店进行调整改造：货架从 2 米降到 1.6 米、鲜食占比从 5% 提升到 20% 以上、基层员工月薪从 2800 元涨到 4500 元。永辉门店数量也从巅峰时的 1440 家收缩到约 552 家，单店改造成本超 800 万元。

但质疑者点出了一个绕不开的悖论：如果胖东来模式真能全国跑通，为什么于东来自己不做？有观点认为，胖东来之所以成立，恰恰在于创始人对扩张的“克制”，而这与名创、永辉这类上市公司对规模的本能追求天然相悖。

一季度财报里出现了积极信号：名创分占永辉的损益已由亏转盈，确认了约 7700 万元的投资收益。但这究竟是调改期阵痛后的拐点，还是主业之外一个将持续消耗利润与信心的长期包袱，仍需时间检验——毕竟，用约 38 亿元的永辉股权质押给银行、举债完成的这笔交易，已经实质改变了名创的资产负债结构。

增长的代价：收入越涨，利润率越薄

把视线拉回主营业务，名创的增长动力仍然充足：一季度中国内地收入增长 29.6%，连续第五个季度加速；TOP TOY 增长 51.4%；会员贡献的销售占比从 2025 全年的 60% 提升到近期的约 79%。在五一期间，其国内线下销售额实现了高于行业平均的双位数增长。

代价写在利润率里。一季度毛利率从 44.2% 降至 43.3%，经调整净利率从 13.3% 降到 9.7%，经调整 EBITDA 利润率从 23.4% 滑落至 19.4%。钱花在了海外直营大店（相关开支同比增逾三成）、IP 授权费（增 42%）、广告投放（增长近 74%）以及国内“主动让利消费者”上。

管理层把这定义为“为护城河投入”。另一种解读是：以性价比为基础的商业模式，决定了它每往价值链上游走一步，都需要投入更多成本，且未必能立刻转化为定价权。海外业务在快速增长的同时也存在摩擦——海外库存周转天数高达 254 天，约为国内（67 天）的四倍，汇兑波动单季就拖累净利率约 1.5 个百分点。

更值得关注的是节奏：一季度收入已增长 28.5%，但管理层对 2026 年上半年的收入指引仅为 20%至22%，全年口径“高双位数”。这意味着增长大概率将从一季度的高点逐季放缓。

终极考题：从“借来的”到“自有的”，还有多远

把这些线索串起来，名创优品的轮廓就清晰了：一家擅长“借力”的公司。借身份、借 IP、借渠道、借投资——每一次都贴合当时的环境、也都取得了效果，同时也伴随着市场的疑问与讨论。

这种“借”的能力本身是一种稀缺天赋。它让一个十元店，用十二年长成覆盖全球逾百个国家和地区、门店超 8500 家的零售集团。叶国富对趋势的直觉、对供应链的极致压榨、对渠道的强势掌控，都真实地构成了名创的竞争力。

但资本市场为“借来的东西”定价时，往往会留出折扣空间。授权 IP 有期限，日系定位曾带来争议，永辉的整合仍有不确定性，AI 投资浮盈也属于未实现且会波动的账面收益。名创优品如今投入的 YoYo、会员体系与大店模型，本质上是它第一次尝试把“借来的”转化为“自有的”——把流量转为留量，把别人的 IP 转为自己的 IP，把渠道的存在感沉淀为品牌的内核。

这才是它真正的考验。名创优品的未来，不取决于下一季度的收入增速能否再超预期，而取决于一个更根本的问题：一家长期依靠“善借”成长起来的公司，能否完成从“借用者”到“拥有者”的转变？

答案尚需时间检验。但可以看到的是，当一家公司开始愿意为“拥有”预留出可观的试错成本时，它至少已经意识到——有些东西，是借不来的。（本文图片来源品牌官网及本网记者拍摄）

注：本文财务数据引自名创优品 2025 年报、2026 年第一季度未经审计业绩公告及业绩电话会议；市值、收购及行业对比等信息引自公开市场报道。文中“经调整”等非《国际财务报告准则》指标口径以公司披露为准。本文为商业分析，不构成任何投资建议。